摩根士丹利在最新研究报告中指出，假期期间博彩表现整体偏平，利润率修复尚未形成明确趋势，同时行业保证金风险仍然存在。

机构认为，促销压力与人均消费下滑将继续影响盈利弹性。

澳门博彩业春节表现与GGR增速预期

摩根士丹利对澳门博彩业春节期间表现的判断较为谨慎。

报告显示，节前初期市场活跃度偏弱，假期尾声出现一定回升，但整体节奏并不强劲。

春节与月度博彩收入预估

机构预计，2月份博彩总收入（GGR）同比增速将维持在低个位数水平。

这意味着行业复苏节奏仍较温和，并未出现强势反弹。

与此同时，2026年前两个月收入预计同比增长约13%，主要受旅游回暖与季节因素推动。

但该增长更多来自基数与客流改善，而非单客价值提升。

客流与人均消费结构变化

假期期间跨境与区域旅游恢复，带动访澳人数保持稳定。客流量改善成为市场支撑因素。

但机构指出，人均消费出现下滑，酒店客房供应趋紧。

客流增加未完全转化为收入增长，这种“量增价弱”的结构对利润率形成压力。

促销稳定迹象与利润率风险评估

部分运营商表示营销激励与折扣力度趋于稳定，但摩根士丹利对利润率是否已触底持保留态度。

在过往周期中，促销放缓并未必然带来盈利修复。

机构强调，对行业利润率已见底的判断仍缺乏足够信心。

成本与盈利变量

促销压力降低虽然有助于稳定成本，但若客单消费维持低位，运营杠杆难以释放。

此外，赌客年龄结构呈年轻化趋势。年轻消费群体对优惠敏感度更高，可能导致营销费用结构长期维持在较高水平。

澳门博彩业长期结构与现金流特征

尽管短期盈利压力仍存，摩根士丹利对澳门博彩业长期结构持相对积极态度。

行业逐渐由高扩张阶段转向现金流与分红驱动模式。

机构指出，澳门博彩业当前更强调稳定现金流和股息回报，而非激进扩张。

只要利润率守住底线，估值仍具吸引力。

主要运营商关注焦点

目前，澳博控股与银河娱乐尚未公布2025年第四季度业绩。市场仍在等待进一步财报确认盈利趋势。

保证金风险与市场竞争格局

报告同时提醒，保证金风险并未消退。

若促销再次加码或客单价继续走弱，行业盈利修复节奏可能延后。

澳门博彩市场已进入成熟阶段。增长逻辑更多依赖结构优化与成本控制，而非高强度客流扩张。

在当前环境下，利润率守住底线成为估值稳定的关键条件。

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该行预计，经过今年12月澳门博彩收入放缓后，预料明年首季赌收表现将转强，并继续假设中场赌收为疫前2019年的118%水平，但由于大多数博企的再投资成本增加，导致明年EBITDA预测被下调7%至约80亿美元(约624亿港元)，相当于按年增长5.7%。

大摩将美国的新濠博亚评级由「增持」下调至「与大市同步」。相比银河娱乐，该行更看好金沙中国，因市场佔有率动力更明显、恢復派息及母公司LVS股份回购。

在中型股中，该行偏好美高梅中国(2282)和永利澳门(1128)多于新濠博亚，因为股息收益率较高且估值较低。

根据澳门《2025年财政年度预算案》估算，明年度的博彩毛收入为2,400亿元，澳门经济财政司司长李伟农亦预计，明年入境旅客可达3,600万人次，按年增约9%，认为相关赌收估算属谨慎。

摩根士丹利对濠赌股最新投资评级及目标价：

股份 / 投资评级 / 目标价 (港元)

银河娱乐(27) / 与大市同步 / 39.5元 > 37.5元

金沙中国(1928) / 增持 / 23.5元 > 25元

美高梅中国(2282) / 增持 / 17元 > 12.2元

永利澳门(1128) / 增持 / 8元 > 6.7元

澳博控股(880) / 减持 / 2.25元 > 2.45元

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分析师 Praveen Choudhary和Gareth Leung 表示，此种下降是多方面的，主要是季节性因素、游客减少，及投入营运的饭店客房减少23% 造成的。但也有部分原因是最近附近发生了漏油事件。

摩根士丹利指出，6月14日发生的船隻洩漏事件已导致新加坡海岸线的多个地区受到影响，包括丹戎海滩、巴拉望海滩和圣淘沙岛的西乐索海滩。

分析师写道：「海滩仍然开放，但不允许水上活动。」并补充说，新加坡政府仍在努力清理石油。

「我们认为，这些海滩对于大多数圣淘沙名胜世界的游客来说可能并不重要，但我们认为这一事件可能会影响6月和7月的游客量和潜在收入。”

摩根士丹利对云顶新加坡 2024 年第二季 EBITDA 的预测为约为2019年水准的80%。

根据报道，云顶新加坡预计今年将开始耗资68亿新元（50 亿美元）的海滨扩建工程，该开发项目将为圣淘沙名胜世界提供约700 个酒店房源以及多个其他景点。

该公司将升级旗下三家酒店的约 1,200 间酒店客房，分别是Hard Rock酒店、迈克尔酒店、及节庆酒店。

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分析师Praveen Choudhary 和Gareth Leung 在周三的报告中表示，他们目前对银娱2024 年和2025 年EBITDA 的预期比市场普遍预期低13%，因为市场预期其中场份额或因银河第三期开业而增加，但这一预期并未实现。

分析师补充说，市场普遍认为银娱2024年中场市佔率为 20%，比2023年下半年的 18.5% 高出 170 个基点。 相反，摩根士丹利认为，银娱在2024 年第一季的大众市佔率实际上将进一步下降至17.7%，并指出「该公司去槓杆化，增加营运支出以获得市场份额和非博彩的投入」。

儘管市场份额有所下降，但分析师指出，银娱的股价仍较澳门同行高出12%，较金沙中国高出12%，较其他公司高出20%，这可能是由于其淨现金状况，以及对第三期和即将到来的第四期开发项目的增长预期。

儘管分析师认为银娱2024 年第1 季的EBITDA增长慢于同业，但其补充说：「如果我们从2024 年下半年开始看到市佔率增长的趋势更加明显，我们可能会变得更为乐观。」

「Galaxy 在营运和提升业务方面拥有非常出色的记录。 此外，在中国宏观经济不确定的情况下，一些投资者青睐其淨现金头寸。」

摩根士丹利将银娱股目标价调降17%至38港元。

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摩根士丹利分析师 Gareth Leung 和 Praveen Choudhary 在一份预测Bloomberry2023年第二季度业绩的报告中（该报告预计将于8月中发佈）表示，Solaire North在明年开业后有望提供巨大的盈利能力，但补充道「我们现时预计其将在2024年第二季度（之前为 2024 年第一季度）开业。」他们没有提供修改开业日期的任何理由。

此种延迟的预测导致该投资银行将 Bloomberry 2024 年的收入预期下调了 8%，其中 Solaire North 的收入从192亿披索下调至 95 亿比索，EBITDA 从 38 亿比索下调至 17 亿比索。

然而，分析师已经「有意义地」上调了对2023 年的预期，「以反映娱乐城胜于预期的復甦」，预计淨收入按年增9%，EBITDA上调 18%。

他们同时预测，晨丽在2023年第二季度将从主要竞争对手冈田马尼拉那里获得博彩总收入的市场份额。Leung和Choudhary预计，Bloomberry 第二季度的集团EBITDA 将达到 52 亿披索，较2023年第一季度增长 10%，较2019 年第二季度增长 23%，晨丽的市场份额预计增长1.5%，至37.3%。

相比之下，冈田马尼拉为 26.3%，新濠天地马尼拉为20.3%（新港世界度假村为 16.1%）。

Bloomberry 本身并未提及推迟Solaire Resort North开业时间的任何计划。该度假村原计划于 2023 年第一季度开业。该公司本月推出了「Career Caravan（职业大篷车）」，帮助为奎松市的新综合度假村招募 4,200 多名员工。

摩根士丹利同时指出，晨丽娱乐城于 2013 年开业时，仅用了两个季度就实现了 EBITDA 盈亏平衡。

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分析师 Praveen Choudhary、Gareth Leung 和 Stephen Grambling 表示，第二季度 EBITDA 将受益于全行业中场赌枱及角子机收入的推动，有望按季增长29% 至 47.9 亿美元，并继续保持迅猛势头。

摩根士丹利指出，「多场大型音乐会」在第二季度起到推动作用，预计这一趋势将于2023年第三季度继续保持。其此前研究指出，澳门中场博彩市场受益于近几个月来一系列大型备受瞩目演唱会的推动。该机构同时指出，第二季度访客量为2019年水平的六成，且仍有超过5%的酒店处于未上线状态，「这表明第三季度和第四季度仍有上升空间。」

分析师们继续保持乐观态度，他们表示：「每位游客的支出比 2019 年的水平高出五成。中场收入的进一步增长可能来自旅游团的復甦、远离澳门省份游客的回归以及渡轮及航空旅行能力的提升。」

「我们预测，2024 年和 2025 年行业大众收入将分别达到 2019 年水平的 115% 和 125%。」

值得注意的是，分析师认为，中场博彩总收入及EBITDA 数据恢復至接近 2019 年的水平将使市场份额趋于稳定，儘管他们预计从第一季度到第二季度会出现显着变化，所指的即是永利澳门和新濠博亚娱乐。

他们解释称，永利很可能受益于半岛酒店永利澳门的翻新工程，新濠博亚在有望获益于新濠影滙二期室内水上乐园和映星滙塔楼的开业，系列驻场音乐会的推出亦助力提升。

相反，由于所有酒店客房并未完全投入运营，金沙和银河预计将失去部分市场份额，但这一问题有望在第三季度得到解决。

不过美高梅中国仍然是摩根士丹利的首选，该公司根据新的承批合同获得额外200张赌枱。

分析师们表示：「我们预计美高梅2024年中场市场份额为 13%，第二季度可能会达到 14% 至 15%（第一季度为 16%）。这意味着，即使我们假设行业中场收入较2019 年相比没有增长，但2024 年中场收入将比 2019年至少高出 30%。」

「市场普遍预测美高梅2024年的EBITDA 仅比2019年高出10%，可能是未能充分考虑到其市场份额或运营槓杆带来益处。 我们预计2024 年美高梅的EBITDA将较2019 年高出 30%。」

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